ثنائية التسعير في شركات الذكاء الاصطناعي: لماذا تباع الأسهم بسعرين مختلفين؟

**بقلم: عبد الرحيم لشقر**

في وسط سوق تكنولوجي يغلي بالوعود ويتسابق فيه المستثمرون للحصول على "مقعد" في قطار الذكاء الاصطناعي، تبرز ظاهرة مالية لافتة للنظر قد تكون المؤشر الحقيقي لفقاعة قادمة، أو ربما هي "القانون الجديد" للسيطرة في وادي السيليكون. الحديث هنا ليس عن أسهم عادية، بل عن نموذج مالي محير: بيع نفس الحصص والأسهم بأسعار مختلفة لمشترين مختلفين.

تقرير "تك كرانش" الأخير سلط الضوء على هذه الاستراتيجية التي باتت تُعد بمثابة "كأس مقدسة" للشركات الناشئة التي تترنح بين الحاجة للسيولة والرغبة في الحفاظ على تقييمات خيالية. السؤال الذي يطرح نفسه بقوة: كيف لشركة أن تبيع سهم الواحد للمستثمر (أ) بسعر 100 دولار، ونفس السهم للمستثمر (ب) بسعر 50 دولاراً؟ الإجابة تكمن في لعبة "الامتيازات" المعقدة.

#### آلية "التمويل المنقسم": العبقرية أم الفخ؟

لا يتعلق الأمر بالتمييز العشوائي، بل بنظام هيكلي دقيق يسمى "التمويل المنقسم" أو التسعير المزدوج. الفكرة الأساسية تدور حول تقديم خصومات كبيرة على سعر السهم للمستثمرين الأوائل أو الاستراتيجيين، ليس حباً فيهم، بل مقابل امتيازات جوهرية تمنحهم سلطة لا تُقدر بثمن. هذه الامتيازات قد تكون حق "النقض" (Veto power) على قرارات استراتيجية، أو حماية ضد التخفيف، أو أولوية الخروج.

في المقابل، يدفع المستثمرون المتأخرون أو الذين لا يملكون نفس النفوذ، السعر الكامل "الكامل"، مدفوعين بآمال التقييمات العالية والمستقبل المشرق للذكاء الاصطناعي. هذه الممارسة، التي كانت تعتبر في السابق حكراً على الشركات المتعثرة، أصبحت الآن أداة رئيسية لشركات الذكاء الاصطناعي التي ترغب في رفع رأس المال دون أن تضطر للاعتراف بتقييم أقل في السوق.

#### السيولة مقابل السيطرة

الجديد في هذا التقرير ليس مجرد الظاهرة، بل الدوافع الخفية. شركات الذكاء الاصطناعي، التي تحترق أموالها بمعدلات مذهلة لتدريب النماذج وشراء رقاقات "إنفيديا"، تجد نفسها في مأزق: هي بحاجة ماسة للسيولة النقدية، لكنها تخشى من تخفيض تقييمها (Down Round) الذي قد يسيء لسمعتها ويهرب الموظفين.

الحل؟ خلق طبقتين من التسعير. الطبقة الأولى للمستثمر الذي يريد "الصفقة الرابحة" بغض النظر عن التقييم الظاهري، والطبقة الثانية للمستثمر الذي يريد أن يكون جزءاً من قصة النجاح المزعومة.

#### مؤشر خطير أم ضرورة السوق؟

يذهب المحللون إلى أن هذا التوجه يحمل في طياته مخاطر جسيمة. فتعدد الأسعار لنفس الأصول يخلق حالة من عدم الشفافية، ويجعل من الصعب تحديد "القيمة الحقيقية" للشركة. فإذا كان السهم يُباع بأسعار مختلفة، فما هو التقييم العادل الذي يجب أن يظهر في الميزانية؟

الأخطر من ذلك، أن هذا النموذج يخلق طبقة من المستثمرين يمتلكون امتيازات تفوق ملكيتهم، مما يعقد عمليات الاندماج والاستحواذ مستقبلاً، وقد يحول دون خروج الشركة للاكتتاب العام بسهولة (IPO). إنها بمثابة رهن المستقبل مقابل سيولة راهنة.

#### الخلاصة

نحن أمام تحول جذري في قواعد اللعبة. لم يعد التمويل مجرد بيع حصص، بل أصبح بيع "حقوق" و"امتيازات" مقنعة في ثوب أسهم. بالنسبة للشركات الناشئة في مجال الذكاء الاصطناعي، قد يكون هذا هو الطوق النجاة الذي يبقيها طافية فوق سطح المياه المتلاطمة، لكن للمستثمرين الذين يدفعون السعر الكامل، قد يكونون مجرد ضحايا لبريق التقييمات المزيف.

السوق، كعادته، لا يرحم؛ والقادم من الأيام سيثبت ما إذا كان هذا التسعير المزدوج عبقرية مالية، أم مجرد فقاعة صابون تنتظر شوكة الحقيقة لتنفجر.

***

**عبد الرحيم لشقر**